2016上半年公司實(shí)現營(yíng)收2.89億元,同增13.96%,歸母凈利潤989.48萬(wàn)元,同增6.33%,EPS0.08元。扣非后歸母凈利707萬(wàn)元,同比降16.07%,主要由產(chǎn)品促銷(xiāo)力度加大、垂直電商等新業(yè)務(wù)投入增加等因素導致。扣非前后歸母凈利潤的差異主要來(lái)源于政府補助及委托理財收益等項目。

分季度來(lái)看,15Q1-16Q2收入增速-12.93%、-18.81%、-14.93%、-1.30%、+0.73%、+29.71%,凈利增速-25.44%、-74.77%、-32.79%、+19.51%、8.36%、-3.36%。2015Q4公司關(guān)閉部分高租金門(mén)店導致租賃費等減少,銷(xiāo)售費用率同比下降2.04PCT,推動(dòng)凈利出現增長(cháng)。2016Q2公司進(jìn)行大促及參加“6.18購物節”等線(xiàn)上促銷(xiāo)活動(dòng),帶動(dòng)收入顯著(zhù)增長(cháng),但毛利率下降,導致凈利略有下滑。

公司預計2016前三季度歸母凈利潤增速在-25%至10%之間,主要原因是互聯(lián)網(wǎng)垂直電商等新業(yè)務(wù)處于發(fā)展前期,收入貢獻以及電商信息化系統建設、供應鏈整合、人才儲備等投入均有一定的不確定性,從而影響業(yè)績(jì)表現。

渠道下沉、促銷(xiāo)力度加大,收入下滑趨勢得以扭轉

公司是定位于二三線(xiàn)市場(chǎng)的中端家紡用品企業(yè),主要產(chǎn)品包括套件、被芯、枕芯等,旗下?lián)碛小岸嘞矏?ài)”、“美眠康”、“芬納諾”等家紡品牌及醫用紡織品品牌“樂(lè )倍康”,主要面向年輕消費群體。公司家紡主品牌側重于時(shí)尚和高性?xún)r(jià)比:一方面公司通過(guò)直營(yíng)店調研了解消費需求,強化數碼印花技術(shù)和設計實(shí)力,每年推出200多款新品,在色彩、主題、花型等方面契合年輕客戶(hù)時(shí)尚新潮的風(fēng)格;另一方面產(chǎn)品加價(jià)倍率低于同行業(yè)上市公司,為消費者提供高性?xún)r(jià)比中端家紡產(chǎn)品。公司目前生產(chǎn)全部外包,2014年啟動(dòng)建設家紡產(chǎn)業(yè)園區,16年下半年有望完工,投產(chǎn)后自產(chǎn)比例將得到提升,并降低勞動(dòng)成本上升對外包成本的不利影響,有利于保持平價(jià)戰略。

受家紡需求增速放緩和電商沖擊等影響,2013-2015年公司收入增速分別為1.76%、-17.28%、-11.25%,凈利增速分別為-25.12%、-25.17%、-17.60%。公司通過(guò)推進(jìn)線(xiàn)下渠道下沉和線(xiàn)上新品推廣,提高渠道管理水平,同時(shí)促銷(xiāo)力度加大,16H1收入下滑趨勢得以扭轉,凈利略有回升。

毛利率、費用率均下滑,存貨壓力仍存

16H1毛利率為38.08%,同比降低4.6PCT,原因包括:1)公司加大促銷(xiāo)力度以促進(jìn)銷(xiāo)售,套件類(lèi)、枕芯類(lèi)產(chǎn)品毛利率同比下滑7.74PCT和3.07PCT。2)產(chǎn)品結構調整,16H1套件、被芯、枕芯及其他產(chǎn)品的毛利率分別為36.52%、42.94%、43.97%、36.18%,其中毛利率較低的套件類(lèi)、其他產(chǎn)品收入占比同比增2.6PCT、1.27PCT,毛利率較高的被芯和枕芯產(chǎn)品收入占比降3.25PCT、0.86PCT。2016Q1-Q2公司毛利率為39.53%(-3.59PCT)、36.73%(-5.42PCT),促銷(xiāo)力度加大導致二季

度毛利率降幅擴大。

2012-15年公司毛利率基本呈現上升趨勢,分別為39.23%、40.93%、43.22%、41.60%,上升的主要原因是公司加強成本控制水平,以及自營(yíng)渠道中毛利率較高的網(wǎng)絡(luò )渠道占比提升。2012-14年網(wǎng)絡(luò )渠道毛利率維持在45%左右,收入占比由9.16%提升至21.13%。

16H1銷(xiāo)售費用率21.11%,同比降2.56PCT;管理費用率12.20%,同比降1.68PCT;財務(wù)費用率0.002%,去年同期-0.20%。公司控費得當,管理和銷(xiāo)售費用保持穩定,目前上市募投的“信息化建設項目”基本完成,未來(lái)將節約產(chǎn)品開(kāi)發(fā)、供應鏈管理、財務(wù)處理等環(huán)節的人力,有效降低運營(yíng)成本。募投資金使用后利息收入大幅減少,導致公司財務(wù)費用同比增加。

2012-15年銷(xiāo)售費用率為21.54%、23.38%、23.62%、21.64%,變動(dòng)原因主要是渠道變化帶來(lái)銷(xiāo)售人員薪酬及門(mén)店租金變化;2012-15年管理費用率分別為6.32%、7.97%、11.10%、12.10%,研發(fā)支出及人員薪酬增加導致管理費用率逐年提升。

存貨方面,受促銷(xiāo)力度加大等影響,庫存商品及委托加工物資有所減少,2016年6月底存貨比2015年末下降7.73%至2.05億元。2012-15年存貨分別為2.83億元、2.18億元、2.03億元、2.22億元,近三年庫存較為穩定。16H1存貨收入比為70.93%,整體庫存壓力仍然較大。

渠道優(yōu)化,家紡主業(yè)仍有發(fā)展空間

公司線(xiàn)下渠道以加盟店為主,2014年底擁有直營(yíng)店117家、加盟店772家,2015年6月上市后開(kāi)始實(shí)施直營(yíng)店擴張募投項目,擬新建網(wǎng)點(diǎn)152家,建設期24個(gè)月。公司在細分市場(chǎng)中力推渠道下沉,在二三線(xiàn)城市乃至縣、鄉、鎮一級設立銷(xiāo)售終端,并對優(yōu)質(zhì)店鋪進(jìn)行面積擴充和形象升級,推動(dòng)主業(yè)收入增長(cháng);線(xiàn)上方面,公司擁有自營(yíng)網(wǎng)絡(luò )渠道,2015年開(kāi)始拓展互聯(lián)網(wǎng)垂直電商業(yè)務(wù),國內首創(chuàng )網(wǎng)絡(luò )個(gè)性化高品質(zhì)產(chǎn)品訂購平臺HBDIY,銷(xiāo)售T恤、POLO衫等衍生品;2016年開(kāi)始打造知名IP聯(lián)接平臺,并聯(lián)合明星藝人、知名動(dòng)漫、視頻平臺等IP進(jìn)行衍生品開(kāi)發(fā)和運營(yíng),開(kāi)辟新的盈利增長(cháng)點(diǎn),目前已與加菲貓、櫻桃小丸子等知名動(dòng)漫IP合作,共同開(kāi)發(fā)家紡產(chǎn)品;團購方面,公司已與多家醫院、幼兒園、學(xué)校等單位建立合作關(guān)系,未來(lái)將強化推廣醫用紡織品牌“樂(lè )倍康”產(chǎn)品的團購業(yè)務(wù)。

據Euromonitor統計,2015年中國家紡行業(yè)的市場(chǎng)規模達1,869.81億元,同比增2.53%,在消費市場(chǎng)不景氣的環(huán)境下行業(yè)增速也持續降低。對比日本的發(fā)展經(jīng)驗我們發(fā)現,日本基本沒(méi)有獨立的家紡企業(yè),家紡產(chǎn)品主要由家居企業(yè)提供,在經(jīng)濟不景氣時(shí)期,消費者更偏好消費高性?xún)r(jià)比家居、家紡用品,平價(jià)企業(yè)如宜得利、無(wú)印良品擴張渠道快速成長(cháng)為行業(yè)龍頭,市占率不斷提升。目前中國家紡企業(yè)的集中度仍很低,2015年行業(yè)龍頭羅萊生活的市占率不到2%,高性?xún)r(jià)比品牌多喜愛(ài)還有很大成長(cháng)空間。公司上市后渠道數量基本保持穩定,但渠道結構在不斷優(yōu)化,關(guān)閉盈利不佳的網(wǎng)點(diǎn)的同時(shí)也開(kāi)設新店。截至2016年6月底公司渠道募投項目投資進(jìn)度為47.36%,16H1開(kāi)店進(jìn)度有所放緩,但整體進(jìn)度基本符合預期。目前新建網(wǎng)點(diǎn)運營(yíng)時(shí)間較短,效益尚不明顯,但公司結合前期渠道調整所積累的開(kāi)店經(jīng)驗,新開(kāi)門(mén)店的運營(yíng)質(zhì)量將會(huì )提升,未來(lái)有望持續貢獻業(yè)績(jì)。

家紡產(chǎn)業(yè)園建設接近尾聲,為主業(yè)增長(cháng)保駕護航

2014年公司啟動(dòng)長(cháng)沙產(chǎn)業(yè)園區建設,一方面引進(jìn)國際領(lǐng)先的自動(dòng)化設備,增加中高端產(chǎn)品和高清印染的產(chǎn)能,彌補現有外協(xié)加工的不足,另一方面建設公司最大的物流中心,整合在多喜愛(ài)總部、深圳子公司及上海子公司的辦公資源,提高業(yè)務(wù)的協(xié)同效率。2016年上半年已完成四棟廠(chǎng)房的建設以及倒班樓和辦公樓的封頂工作,目前正推進(jìn)后兩棟樓的裝修工作,年內有望投入生產(chǎn),投產(chǎn)后將根據后續生產(chǎn)規劃提高自產(chǎn)比例。

產(chǎn)業(yè)園建設完成有助于公司家紡主業(yè)的擴張。1)公司會(huì )重點(diǎn)推廣面向目標消費者的經(jīng)典產(chǎn)品,而外協(xié)加工商的技術(shù)水平較低,需要公司自建生產(chǎn)基地以保障優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品的生產(chǎn)。2)產(chǎn)業(yè)園生產(chǎn)線(xiàn)的自動(dòng)化水平高,將有助于公司鞏固成本優(yōu)勢,并提升產(chǎn)品品質(zhì)的穩定性,控制勞動(dòng)成本上升帶來(lái)的影響。3)生產(chǎn)線(xiàn)自動(dòng)化水平提升后,公司能夠有效縮短生產(chǎn)周期,實(shí)施柔性化生產(chǎn),并提高線(xiàn)上線(xiàn)下的物流配送效率,滿(mǎn)足網(wǎng)絡(luò )渠道需求變化快、款式多樣、批量小等特點(diǎn)。

守正出奇,互聯(lián)網(wǎng)垂直電商戰略開(kāi)辟新天地

公司互聯(lián)網(wǎng)垂直電商戰略不斷推進(jìn)。1)2016上半年公司推出的互聯(lián)網(wǎng)垂直電商平臺HBDIY已經(jīng)開(kāi)始上線(xiàn)運行。平臺面向個(gè)性化年輕消費群體,采用自有全工藝生產(chǎn)鏈配合以銷(xiāo)定產(chǎn)的定制化生產(chǎn)模式,開(kāi)發(fā)以個(gè)性圖形為特色的自有產(chǎn)品,目前已推出T恤、POLO衫等品類(lèi)。未來(lái)平臺將增加床品、抱枕、環(huán)保袋、手機殼等品類(lèi),滿(mǎn)足個(gè)性化高品質(zhì)定制需求。2)公司拓展IP衍生品運營(yíng)服務(wù)業(yè)務(wù),與互聯(lián)網(wǎng)知名IP、明星藝人、音樂(lè )平臺、視頻平臺、游戲平臺、二次元平臺等進(jìn)行洽談,未來(lái)將聯(lián)合開(kāi)發(fā)相關(guān)衍生品。目前線(xiàn)上渠道已經(jīng)與加菲貓、櫻桃小丸子等知名IP達成合作,銷(xiāo)售相關(guān)主題的家紡用品,天貓店上新后IP主題的銷(xiāo)售量顯著(zhù)高于同價(jià)位的其他品類(lèi)。

打造IP衍生品服務(wù),公司新業(yè)務(wù)成長(cháng)空間巨大。知名IP往往擁有一大批忠實(shí)粉絲,用戶(hù)粘性很高,通過(guò)周邊玩具、服裝、家居、飾品等衍生品進(jìn)行變現是最大化IP價(jià)值的不二選擇。2014年全球IP授權市場(chǎng)規模達2,415億美元,其中中國的品牌授權市場(chǎng)規模為61.4億美元,處于快速發(fā)展階段。多喜愛(ài)的家紡產(chǎn)品是可供IP變現的重要品類(lèi)之一,具有價(jià)值較高、用戶(hù)粘性較強等特點(diǎn),目前公司已通過(guò)定制T恤等方式與鹿晗、李易峰等知名明星合作進(jìn)行衍生品變現,并和知名動(dòng)漫IP合作,積累了豐富的衍生品運營(yíng)經(jīng)驗,未來(lái)有望簽約明星,拓展IP品類(lèi),開(kāi)辟新的業(yè)績(jì)增長(cháng)點(diǎn)。

家紡主業(yè)有望企穩,IP衍生品新業(yè)務(wù)持續推進(jìn),關(guān)注減持進(jìn)度

我們認為:1)家紡業(yè)務(wù)方面,公司面向廣闊的二三線(xiàn)城市的家紡市場(chǎng),市場(chǎng)集中度低。公司上市后將在兩年內增加自營(yíng)店152家,搶占更多市場(chǎng)份額。目前新店尚未明顯貢獻業(yè)績(jì),未來(lái)有望成為業(yè)績(jì)增長(cháng)點(diǎn);產(chǎn)業(yè)園的投產(chǎn)也將有助于公司開(kāi)拓中高端產(chǎn)品品類(lèi),提高運營(yíng)效率。2)IP衍生品新業(yè)務(wù)方面,公司已經(jīng)與知名動(dòng)漫IP達成合作,并顯著(zhù)推動(dòng)了線(xiàn)上渠道產(chǎn)品銷(xiāo)量的增長(cháng)。未來(lái)公司將借助豐富的IP衍生品運營(yíng)經(jīng)驗,開(kāi)拓除家紡以外的品類(lèi),與知名明星等強IP的合作也有望落地。此外,公司推出HBDIY垂直電商平臺,開(kāi)發(fā)知名衍生品的T恤、POLO衫等產(chǎn)品,并采用定制模式增強用戶(hù)粘性,未來(lái)同樣會(huì )拓展產(chǎn)品品類(lèi),全面發(fā)力IP消費品市場(chǎng)。

2016.6.13,35名股東所持有2,898萬(wàn)股限售股解禁并上市流通,占總股本24.15%,其中因高管承諾解禁后任職期內每年轉讓股份不超過(guò)持有股份的25%,因此386萬(wàn)股仍需鎖定,實(shí)際上市流通股份數量為2,512萬(wàn)股。公司尚有6,102萬(wàn)股限售股未解禁,占總股本51%,預計解禁日期在2018.6.11。解禁后公司部分股東選擇減持, 2016.6.16公司收到通知,董事張文減持18.27萬(wàn)股,占總股本0.15%,減持均價(jià)37.04元/股;2016.7.5公司收到通知,董事張海鷹減持37.16萬(wàn)股,占總股本0.31%,減持均價(jià)39.61元/股;2016.7.25公司公告股東達晨財信及達晨創(chuàng )投計劃于2017.1.28前減持股份不超過(guò)910萬(wàn)股,占總股本7.58%,減持后兩者合計剩余持股4.92%。

公司預計2016年1-9月歸母凈利潤同比變動(dòng)幅度為-25%~10%,主要原因是互聯(lián)網(wǎng)垂直電商業(yè)務(wù)的收入貢獻及投入不確定性較大。目前互聯(lián)網(wǎng)垂直電商業(yè)務(wù)處于開(kāi)拓期,運營(yíng)及盈利模式有待進(jìn)一步落實(shí),我們預測家紡主業(yè)2016-18年EPS分別為0.34、0.40、0.43元,短期估值較高,但考慮到家紡有望逐漸企穩,轉型互聯(lián)網(wǎng)垂直電商新業(yè)務(wù)空間大、爆發(fā)力強,給予“增持”評級。

來(lái)源： 光大證券

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