我們的觀(guān)點(diǎn)有何不同?我們認為提價(jià)和行業(yè)存貨周期是主導主流男裝行業(yè)11-12年景氣的核心因素。隨著(zhù)終端零售的放緩、折扣增加和售罄率的降低，上述兩種因素的影響逐步弱化，行業(yè)即將進(jìn)入新一輪的調整階段。

從行業(yè)生命周期的角度來(lái)看，新區域覆蓋較之既有區域的份額提升仍是成本較低的客戶(hù)獲取方式。處于生命周期早期的子行業(yè)代表更為旺盛的需求和更為緩和的競爭環(huán)境，故有望在相對弱勢的行業(yè)環(huán)境中獲得高于總體的業(yè)績(jì)增長(cháng)。

大分化時(shí)代來(lái)臨，把握結構性機會(huì )經(jīng)歷了2011-12年平穩增長(cháng)后，門(mén)店增速放緩、終端折扣增多和售罄率下滑等因素將推動(dòng)男裝行業(yè)進(jìn)入新一輪調整周期，品牌與品牌、子行業(yè)與子行業(yè)間的大分化將是本輪調整的最顯著(zhù)特點(diǎn)。我們首次覆蓋中國男裝行業(yè)，給予主流男裝行業(yè)中立評級，高端男裝行業(yè)增持評級。首選買(mǎi)入受益行業(yè)高速增長(cháng)的卡奴迪路和渠道支持力度大，經(jīng)銷(xiāo)商存貨較輕的報喜鳥(niǎo)，同時(shí)給予七匹狼和九牧王持有評級。

支撐評級的要點(diǎn)行業(yè)景氣下行，步入大分化時(shí)代。經(jīng)銷(xiāo)商盈利能力的惡化預示著(zhù)男裝行業(yè)將進(jìn)入新一輪調整周期。從近期結束的男裝13年春夏訂貨會(huì )上看，國內主流男裝企業(yè)訂貨會(huì )增速由12年20%-30%的高位回落至低雙位數乃至個(gè)位數水平。行業(yè)放緩背景下，品牌運營(yíng)模式的不同和子行業(yè)發(fā)展階段的差異導致個(gè)股業(yè)績(jì)將出現分化。

主流男裝行業(yè)：周期主導業(yè)績(jì)。隨著(zhù)渠道滲透率的提高，主流男裝行業(yè)將漸入周期主導階段。短期來(lái)看，我們認為終端銷(xiāo)售的下滑和渠道存貨的積累將推動(dòng)行業(yè)進(jìn)入新一輪存貨去化周期;而行業(yè)生命周期而言，成熟行業(yè)中品牌競爭加劇將導致品牌商渠道補貼和營(yíng)銷(xiāo)成本的上升，從而使國內男裝利潤率在長(cháng)期內向國際水平回歸。

高端男裝行業(yè)：聚焦三四線(xiàn)城市的擴張機遇。高端男裝行業(yè)則處于快速發(fā)展期，三四線(xiàn)城市分布廣泛的中高收入人群將為渠道下沉提供廣闊空間。根據目標客群滲透率分析，我們預計行業(yè)龍頭企業(yè)尚有一倍以上擴張空間，快速增長(cháng)需求和相對緩和的競爭環(huán)境將有望在逆市中保證行業(yè)企業(yè)的較快增長(cháng)。

評級的主要風(fēng)險終端消費快速提振導致主流男裝渠道存貨去化快于預期。

國內商業(yè)物業(yè)新增供給將于2012-14年達到高峰，若大量成熟商業(yè)物業(yè)集中入市，則將可能逆轉品牌與渠道間的供求關(guān)系，從而導致主流男裝凈利潤率下滑速度低于預期。

百貨聯(lián)營(yíng)扣點(diǎn)的模式之使渠道下沉對租售比的影響并不明顯。故若高端男裝品牌新店邊際坪效過(guò)低，則裝修、人工等固定成本壓力可導致新店利潤率低于預期。

首選買(mǎi)入卡奴迪路。高端男裝子行業(yè)正處于快速擴張期，龍頭企業(yè)近年來(lái)高速渠道擴張和同店增長(cháng)并存的狀態(tài)顯示行業(yè)或仍處于“供給驅動(dòng)”的發(fā)展階段，期間快速的門(mén)店擴張將是成本最低的客戶(hù)獲取方式。卡奴迪路作為行業(yè)領(lǐng)先企業(yè)有望借助資本力量實(shí)現渠道的快速布局和逆市增長(cháng)。

報喜鳥(niǎo)。行業(yè)下滑的背景下，經(jīng)銷(xiāo)商信心成為品牌中期業(yè)績(jì)的主導因素。主流男裝企業(yè)中，報喜鳥(niǎo)渠道支持力度最高，經(jīng)銷(xiāo)商存貨壓力最輕，因而有望從去庫存周期中率先恢復。

來(lái)源： 中國紡織網(wǎng)

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