2009年11月27日，江蘇雙良股份刊登了對可轉換公司債券發(fā)行方案進(jìn)行部分調整的公告，原定募集7.5億元調整為募集7.2億元，資金用途由補充流動(dòng)資金調整為投資建設兩個(gè)項目，分別是海水淡化設備制造項目和24萬(wàn)噸/年EPS項目。

就在公告的前兩天，雙良股份在江蘇省江陰市高調舉辦了一個(gè)“世界最大余熱回收吸收式熱泵系統”啟運儀式，據媒體報道，當天吸引了55家券商和基金機構前往調研。在提倡低碳經(jīng)濟的背景下，雙良股份立刻被印上了“節能”標志，上了多家券商的推薦報告。

如果只將目光鎖定在雙良股份身上，很難察覺(jué)到雙良集團在化工領(lǐng)域的失敗。雙良集團目前控股兩家上市公司，一家是雙良股份，另一家是友利控股。而友利控股正是雙良在化工板塊的另一個(gè)重要戰場(chǎng)，只不過(guò)其結果是節節敗退。

事實(shí)上，即使是雙良股份也不能獨善其身，2006年，雙良股份將大筆募集資金投資建設苯乙烯項目，結果是毛利率從投建之初的12%曾一路下滑到不足1%。如今雙良股份大筆募資投建EPS項目（保溫材料發(fā)泡聚苯乙烯），不過(guò)是被動(dòng)地進(jìn)軍下游來(lái)彌補苯乙烯業(yè)績(jì)大幅波動(dòng)的風(fēng)險。而海水淡化設備制造是雙良首度涉足的領(lǐng)域，其技術(shù)門(mén)檻頗高、發(fā)展前景難以估測。

????氨綸入川上市

友利控股由舒卡股份更名而來(lái)，再往前追溯，其前身是四川省成都市蜀都大廈股份有限公司，原名蜀都A，在1995年11月28日登陸A股市場(chǎng)。由于成都本地商業(yè)競爭激烈，蜀都A在1999年就陷入困境，開(kāi)始到處尋求重組方，成為重組專(zhuān)業(yè)戶(hù)。

2003年初，蜀都A與雙良集團談妥重組方案。蜀都A的5家股東將股權協(xié)議轉讓給江蘇雙良科技有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)“雙良科技”），轉讓價(jià)格為每股1.3元，略低于蜀都A的每股凈資產(chǎn)價(jià)格。雙良科技總共花費不過(guò)7886萬(wàn)元便拿到了蜀都A29.99%的股權，成為公司第一大股東。

由于蜀都A本身資產(chǎn)質(zhì)地不佳，盈利能力孱弱，雙良科技先后進(jìn)行了兩次資產(chǎn)置換和一次定向增發(fā)，把旗下特纖資產(chǎn)置入上市公司。

2003年8月，雙良科技采取了資產(chǎn)置換方式，將江蘇雙良特種纖維有限公司70%的股權與蜀都A部分應收賬款和蜀都大廈49%的股權進(jìn)行置換，置入上市公司的雙良特種纖維70%的股權評估值為1.2億元，從上市公司置出的應收賬款的股權價(jià)值合計1.1億元。

自此，蜀都A正式變身為一家氨綸生產(chǎn)公司，并更名為舒卡股份。2004年8月，舒卡股份出資8261萬(wàn)元從雙良集團手里收購了江陰舒卡纖維有限公司60%的股權。2004年全年，特纖公司和舒卡纖維兩家氨綸生產(chǎn)企業(yè)為舒卡股份增加了營(yíng)業(yè)收入2.1億元，增加凈利潤1692萬(wàn)元。

2005年11月，雙良故技重施，與上市公司再次進(jìn)行資產(chǎn)置換。雙良科技將四川恒創(chuàng )特種纖維公司75%的股權置入上市公司，置換出蜀都大廈46%的股權和應收大廈公司款項2523萬(wàn)元，置換資產(chǎn)價(jià)格評估值為1.1億元左右。置入上市公司的恒創(chuàng )特纖以生產(chǎn)氨綸包覆紗為主，2004年虧損455萬(wàn)元，2005年置入上市公司之前1-10月份盈利206萬(wàn)元。

2006年10月，舒卡股份通過(guò)非公開(kāi)定向增發(fā)募資資金，以1.3億元的價(jià)格從雙良科技收購了江蘇友利特纖有限公司75%的股權。根據收購時(shí)出具的報告，友利特纖在2005年凈利潤虧損3039萬(wàn)元，2006年上半年虧損1688萬(wàn)元。2008年1月，舒卡股份完成8.1億元的非公開(kāi)增發(fā)，資金全部投向控股公司的氨綸生產(chǎn)。

借助資本市場(chǎng)，雙良科技經(jīng)過(guò)一系列的資本運作，最終將蜀都打造成了生產(chǎn)規模位居行業(yè)前列的氨綸生產(chǎn)企業(yè)，變身友利控股。

????市場(chǎng)買(mǎi)單氨綸風(fēng)險

然而，從雙良入主蜀都之初開(kāi)始，市場(chǎng)上對氨綸業(yè)務(wù)前景的質(zhì)疑就從未間斷過(guò)。

資料顯示，國內氨綸生產(chǎn)起步于上個(gè)世紀80年代，1995年以后進(jìn)入快速發(fā)展階段，到2001年底，中國氨綸企業(yè)發(fā)展到13家，總生產(chǎn)能力為2.51萬(wàn)噸，占到世界總產(chǎn)能的11.58%。2002年底，國內氨綸生產(chǎn)產(chǎn)能接近4萬(wàn)噸，國內氨綸供應處在由缺口轉向供需平衡的關(guān)鍵時(shí)期，與此同時(shí)，還面臨著(zhù)中國加入WTO后關(guān)稅下調進(jìn)口產(chǎn)品競爭的威脅，行業(yè)前景堪憂(yōu)。而此時(shí)，也正值雙良大舉進(jìn)入氨綸行業(yè)。

在此之前，國內的滌綸、腈綸等行業(yè)都曾經(jīng)出現過(guò)過(guò)分看重缺口較大而輕視進(jìn)口產(chǎn)品的影響，過(guò)分擴建，造成全行業(yè)虧損的局面。在2002-2003年，國內氨綸項目的投資也呈現出過(guò)熱的跡象，市場(chǎng)競爭日趨激烈，產(chǎn)品利潤面臨下滑危險。在這種情況下，以往很少借助外界資本的雙良，將氨綸項目投資的風(fēng)險順利轉嫁到了上市公司，由資本市場(chǎng)來(lái)共擔風(fēng)險。

舒卡股份接下來(lái)幾年的發(fā)展證明了這一點(diǎn)：正是資本市場(chǎng)為雙良氨綸項目的風(fēng)險買(mǎi)了單。

2003年和2004年，舒卡股份的氨綸毛利率保持在17%左右；2005年，由于歐盟和美國對中國紡織品設限的影響，加上國家宏觀(guān)調控電力供應受到影響，舒卡股份三家氨綸生產(chǎn)企業(yè)的總利潤僅592萬(wàn)元，毛利率不足1%；2006年市場(chǎng)環(huán)境略有好轉，但三家氨綸企業(yè)仍然全面虧損，僅前一年收購的恒利特纖生產(chǎn)的包覆紗略有盈利。

2007年，舒卡股份迎來(lái)了業(yè)績(jì)最優(yōu)良的一年，實(shí)現凈利潤2.2億元，同比增加近20倍。事實(shí)上，這2.2億元的凈利潤主要來(lái)自其旗下的一家控股公司——江陰友利特纖，2007年友利特纖實(shí)現凈利潤2.16億元，舒卡股份持有友利特纖75%的股權。

同樣是生產(chǎn)氨綸，友利特纖在裝入上市公司之前，其盈利情況與其他氨綸生產(chǎn)企業(yè)并無(wú)太大差異。友利特纖是在2006年底置入上市公司的，當時(shí)出具的報告顯示，友利特纖在2005年凈利潤虧損3039萬(wàn)元，2006年上半年虧損1688萬(wàn)元。2007年裝入上市公司后，立刻咸魚(yú)翻山盈利2.1億，毛利率高達35.9%。而舒卡旗下另外兩家生產(chǎn)氨綸的企業(yè)毛利率分別為15.9%和19.2%。

這家神奇子公司僅僅輝煌了一年，2008年，友利特纖的凈利潤迅速下滑到140萬(wàn)元，毛利率不足1%。舒卡股份的氨綸業(yè)務(wù)在2008年全線(xiàn)虧損，僅包覆紗維持了盈利。2009年以來(lái)，隨著(zhù)全球宏觀(guān)經(jīng)濟逐漸啟動(dòng)復蘇，氨綸行業(yè)的需求市場(chǎng)有所好轉，友利控股的中報顯示，其氨綸業(yè)務(wù)扭虧為盈，錄得0.51%的正毛利率。今年前三季度友利控股所有業(yè)務(wù)共錄得910萬(wàn)元的凈利潤。

盤(pán)點(diǎn)雙良入主蜀都以來(lái)的幾年經(jīng)營(yíng)之路，這家上市公司的業(yè)績(jì)走勢如同過(guò)山車(chē)，波動(dòng)幅度非常大。與同行業(yè)的華峰氨綸、煙臺氨綸相比，友利控股歷年來(lái)的氨綸毛利率都偏低。友利控股2008年的氨綸業(yè)務(wù)處在虧損邊緣，而華峰氨綸同期的毛利率高達17.91%，煙臺氨綸的毛利率為20.08%。

借助上市公司平臺，雙良集團大力擴展了氨綸業(yè)務(wù)的規模，但并沒(méi)有創(chuàng )造出相應的利潤，反而成功地將項目投資的風(fēng)險轉嫁給了資本市場(chǎng)。無(wú)論是縱向比較，還是橫向比較，雙良在氨綸業(yè)務(wù)上的投資都難言成功。為平抑風(fēng)險，友利控股從2008年開(kāi)始陸續在成都市拿地，以房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的利潤來(lái)彌補氨綸業(yè)務(wù)的虧損。

????雙良節能真相

友利控股的故事正逐漸失去活力，對雙良集團來(lái)說(shuō)，更多的故事正在雙良股份上演。

雙良股份最為人所知的生產(chǎn)非電空調機組，而這項業(yè)務(wù)也是雙良股份多年來(lái)業(yè)績(jì)最穩定的部分。由于2004年-2005年公司的空調業(yè)務(wù)增長(cháng)緩慢，雙良股份開(kāi)始謀求向化工業(yè)務(wù)轉型。2006年，雙良股份將大筆募集資金投資建設苯乙烯項目，21萬(wàn)噸苯乙烯和5萬(wàn)噸苯胺項目相繼投產(chǎn)，雖然短期內對公司業(yè)績(jì)提升很大，但結果是毛利率從投建之初的12%曾一路下滑到不足1%。

和氨綸的故事類(lèi)似，雙良大舉進(jìn)入苯乙烯之時(shí)也正是國內苯乙烯產(chǎn)能大規模擴張的時(shí)期，巨大的需求缺口將很快被遍地開(kāi)花上馬的項目填補。更關(guān)鍵的是，苯乙烯是大宗石化產(chǎn)品的一個(gè)中間產(chǎn)品，極易受到上下游產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)影響。苯乙烯的原料大部分是純苯，由于雙良股份僅僅做苯乙烯一個(gè)環(huán)節，純苯價(jià)格從2006年開(kāi)始節節攀高，到2007年一季度，苯乙烯價(jià)格下跌，在上下游的擠壓下，雙良股份的苯乙烯業(yè)務(wù)基本上無(wú)盈利可言。

此外，雙良在苯乙烯領(lǐng)域的競爭優(yōu)勢并不明顯。雙良生產(chǎn)苯乙烯的原料全部都要對外采購，而且原料需要特殊儲藏，運輸成本和儲藏成本都遠高于一體化石化企業(yè)。而且隨著(zhù)競爭者不斷增多，行業(yè)競爭越來(lái)越激烈，雙良的苯乙烯項目一上馬就面臨盈利能力逐步下滑的風(fēng)險。而公司同時(shí)上馬的5萬(wàn)噸苯胺項目從投產(chǎn)就開(kāi)始虧損。

金融危機爆發(fā)后，苯乙烯價(jià)格受到空前沖擊，雙良不得不重新尋找業(yè)績(jì)平衡點(diǎn)。2009年6月，雙良成立了節能事業(yè)部，重點(diǎn)推動(dòng)EPS項目，EPS即保溫材料發(fā)泡聚苯乙烯，可用于節能建筑領(lǐng)域。按照雙良的項目規劃，EPS生產(chǎn)項目將在2010年6月竣工投產(chǎn)。然而，將業(yè)務(wù)延伸到EPS實(shí)則雙良的被動(dòng)之舉，在保溫材料領(lǐng)域，雙良已經(jīng)是后進(jìn)入者，其競爭力和盈利前景都要打上一個(gè)問(wèn)號。

在雙良的節能規劃里，除了EPS以外，還包括余熱和海水淡化。余熱回收項目已經(jīng)有幾年的發(fā)展歷史，并簽下了不少訂單，最大一筆為6000萬(wàn)元。余熱回收利用的效益主要取決于一次性能源的價(jià)格情況和節能政策支持，雖然雙良近幾年的余熱利用業(yè)務(wù)收入增長(cháng)較快，但貢獻的利潤還相當有限。

此外，雙良最大的“噱頭”還在于其高調涉足海水淡化設備制造領(lǐng)域，并且直指目前最先進(jìn)的技術(shù)。根據雙良募資投向的介紹，雙良計劃建造年產(chǎn)9套LT-MED/12000噸海水淡化設備的基地。LT-MED即低溫多效蒸餾海水淡化法，也就是通常所說(shuō)的熱法。

網(wǎng)易財經(jīng)通過(guò)連線(xiàn)數位從事海水淡化研究和技術(shù)支持的人士了解到，目前海水淡化的方法主要有兩種，即膜法和熱法。其中膜法應用的相對較多，熱法的技術(shù)難度更高，掌握成熟技術(shù)的公司并不多。LT-MED海水淡化法是由以色列IDE公司獨創(chuàng )，能夠利用熱法進(jìn)行大容量產(chǎn)水的公司屈指可數。而雙良要建造的LT-MED/12000噸海水設備正是屬于這一類(lèi)。

借助上市公司平臺，雙良集團大力擴展了氨綸業(yè)務(wù)的規模，但并沒(méi)有創(chuàng )造出相應的利潤，反而成功地將項目投資的風(fēng)險轉嫁給了資本市場(chǎng)。無(wú)論是縱向比較，還是橫向比較，雙良在氨綸業(yè)務(wù)上的投資都難言成功。為平抑風(fēng)險，友利控股從2008年開(kāi)始陸續在成都市拿地，以房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的利潤來(lái)彌補氨綸業(yè)務(wù)的虧損。

來(lái)源： 中國紡織交易網(wǎng)

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