遼寧成大（600739）：油頁(yè)巖項目轉攻新疆 盈利能力明顯提升

600739[遼寧成大] 批發(fā)和零售貿易

研究機構：海通證券（600837） 分析師： 董樂(lè ) 撰寫(xiě)日期：2012年05月31日

油頁(yè)巖項目穩步推進(jìn)。公司油頁(yè)巖項目進(jìn)入關(guān)鍵階段，樺甸因項目進(jìn)展期間較長(cháng)、礦產(chǎn)較深，短期盈利有限，公司的工作重心已經(jīng)轉移至新疆礦區。公司在樺甸礦區已經(jīng)積累了足夠的頁(yè)巖油煉制經(jīng)驗，從項目投資和收益情況對比分析，新疆項目成本優(yōu)勢明顯且未來(lái)收益確定性更高。

新疆一期項目已啟動(dòng)。目前新疆區域一期工程已經(jīng)啟動(dòng)，我們深入了解了該項目所處地域水資源、環(huán)保以及未來(lái)頁(yè)巖油銷(xiāo)售的具體情況。該項目位于石長(cháng)溝地區，項目規劃年產(chǎn)頁(yè)巖油30萬(wàn)噸，預計2013年年底達到15萬(wàn)噸產(chǎn)能，2014年底滿(mǎn)產(chǎn)。

新疆項目開(kāi)采成本優(yōu)勢明顯盈利可期待。相比較而言，新疆礦較樺甸礦有明顯的成本優(yōu)勢。露天資源再加上整體外包的開(kāi)采方式使其開(kāi)采成本大幅下降，干餾成本和樺甸接近。據此推測，在頁(yè)巖油價(jià)格6000元/噸的情況下，新疆項目毛利率在50%左右。 疫苗業(yè)務(wù)仍維持快速增長(cháng)。公司2011年完成狂犬疫苗銷(xiāo)售848萬(wàn)人份，同比增加28.5%，實(shí)現銷(xiāo)售收入10.9億元，同比增加30%，整體仍維持快速增長(cháng)。今年全市場(chǎng)的批簽發(fā)數量都有明顯下降，主要是藥監局方面審核內容增加導致審批效率下降，2季度開(kāi)始會(huì )有所好轉。同時(shí)1季度是全年銷(xiāo)售淡季，短期規模與份額的下降對全年影響較輕。

廣發(fā)證券（000776）領(lǐng)先地位穩固。作為行業(yè)領(lǐng)先券商，廣發(fā)目前在融資融券、直投、資管等各創(chuàng )新領(lǐng)域均保持領(lǐng)先地位。證券行業(yè)創(chuàng )新的步伐已勢不可擋，而在這一過(guò)程中，受益最為直接的無(wú)疑還是資本金豐富、創(chuàng )新實(shí)力領(lǐng)先的大型券商。

盈利預測與投資建議。我們預計廣發(fā)證券2012-2013年凈利潤將分別達到33億元與38億元，但油頁(yè)巖項目的實(shí)質(zhì)盈利貢獻將推后至2014年，因此我們小幅調低公司未來(lái)兩年盈利預測至12.3億元及14.7億元，對應EPS0.9元與1.08元。根據各業(yè)務(wù)盈利與估值，我們給予公司22.4元目標價(jià)，對應2012年動(dòng)態(tài)25倍PE。

主要風(fēng)險：油頁(yè)巖項目進(jìn)展持續低于預期，市場(chǎng)波動(dòng)導致廣發(fā)業(yè)績(jì)下滑。

格林美（002340）：基金補貼出臺引導行業(yè)健康發(fā)展

002340[格林美] 有色金屬行業(yè)

研究機構：海通證券 分析師： 劉彥奇 撰寫(xiě)日期：2012年05月31日

《辦法》出臺表明國家推行節能環(huán)保決心。早在2009年2月，國務(wù)院就正式頒布《廢棄電器電子產(chǎn)品回收處理管理條例》，而與之相匹配的基金補貼政策-圍繞廢棄家電處理基金從何處收、怎么收、收多少的爭論一直存在著(zhù)，至今三年有余仍然沒(méi)有定論。近期，節能環(huán)保政策密集發(fā)布，彰顯了國家大力推行節能環(huán)保的態(tài)度。

節能減排和資源循環(huán)利用催生廢棄電器電子回收需求。我國是電器電子產(chǎn)品生產(chǎn)和消費大國。據統計，截至2011年底，我國主要電器電子產(chǎn)品的社會(huì )保有量，電視機約為5.2億臺，電冰箱約為3億臺，洗衣機約為3.2億臺，空調器約為3.3億臺，計算機約為3億臺，合計17.7億臺。這5類(lèi)產(chǎn)品每年的廢棄量達數千萬(wàn)臺，另外還有大量的手機、復印機、打印機、傳真機等電子產(chǎn)品報廢淘汰。廢棄電器電子產(chǎn)品中有許多有用的資源，不僅具有很高的再利用價(jià)值，而且再生途徑獲得資源的成本大大低于直接從礦石、原材料等冶煉加工獲取資源的成本，可以節約大量能源。

《辦法》出臺將引導行業(yè)健康發(fā)展。由于之前尚未建立有效的回收處理機制，淘汰下來(lái)的電器電子產(chǎn)品流向分散，絕大部分沒(méi)有進(jìn)入正規的處理企業(yè)拆解處理，而是由個(gè)體手工作坊拆解，采用露天焚燒、強酸浸泡等原始落后方式提取貴金屬，隨意排放廢氣、廢液、廢渣，對大氣、土壤和水體造成了嚴重污染，危害了人類(lèi)健康。

制定實(shí)施《辦法》，主要借鑒了發(fā)達國家實(shí)施"生產(chǎn)者責任制"的先進(jìn)經(jīng)驗，并結合我國具體國情，對于建立促進(jìn)廢棄電器電子產(chǎn)品回收處理的長(cháng)效機制具有重要意義，調動(dòng)生產(chǎn)者、回收經(jīng)營(yíng)者和處理企業(yè)等各方面參與廢棄電器電子產(chǎn)品回收處理的積極性，形成電器電子產(chǎn)品從生產(chǎn)、銷(xiāo)售到回收、處理的良性循環(huán)機制。

政策春風(fēng)下迎來(lái)行業(yè)拐點(diǎn)。正規回收處理企業(yè)由于運作成本較高，所以在回收家電時(shí)與小作坊相比缺乏價(jià)格優(yōu)勢。正規企業(yè)在前端回收的投入只能讓回收價(jià)格維持在5-20元之間，而就同類(lèi)廢舊電器而言，個(gè)體商販給出的價(jià)格為50-60元。"以舊換新"政策下，正規企業(yè)能夠得到集中回收的舊家電，但是活動(dòng)結束后，舊家電就再次通過(guò)愿意出"高價(jià)"收購的游擊隊流向非法拆解處理廢舊家電的小作坊，甚至可能被簡(jiǎn)單改裝后冒充新家電出售。基金補貼出臺后，將成為處理企業(yè)主要的利潤來(lái)源之一，大幅提升面對與個(gè)體商販的競爭力，引導行業(yè)健康有序發(fā)展。廢舊電器電子回收處理行業(yè)終于在政策的春風(fēng)下迎來(lái)拐點(diǎn)。

維持公司"增持"評級。公司已經(jīng)逐步形成鈷鎳業(yè)務(wù)與電子廢棄物循環(huán)再造業(yè)務(wù)的雙軌驅動(dòng)。公司塑木型材、銅產(chǎn)品，以及稀貴金屬將在近年逐步放量，長(cháng)期增長(cháng)還要看電子廢棄物回收、廢鋼鐵回收項目的進(jìn)展狀況，以及原材料回收的渠道建設。因此，我們給予公司2012-2014年每股收益0.33元、0.49元和0.71元的盈利預測。目前公司2012年P(guān)E為37.24倍，考慮電子廢棄物業(yè)務(wù)超預期的可能性，我們維持公司"增持"評級，目標價(jià)13.20元，對應2012年40倍PE。

主要不確定性。產(chǎn)能快速擴張面臨原料采購風(fēng)險；金屬價(jià)格具有不確定性；成本大幅增長(cháng)風(fēng)險。

　　貴州茅臺（600519）：規劃大幅增長(cháng) 直營(yíng)助力建議增持

600519[貴州茅臺] 食品飲料行業(yè)

研究機構：國泰君安證券 分析師： 胡春霞 撰寫(xiě)日期：2012年05月31日

規劃大幅增長(cháng)彰顯信心：根據集團十二五規劃目標，12年計劃實(shí)現含稅收入350億力爭370億、13年500億、15年800億、17年前后1000億。以11年集團含稅收入237億計算，12年增長(cháng)48%-56%，11-15年CAGR=36%。股份公司12年財務(wù)預算規劃收入增長(cháng)51%，成本、營(yíng)業(yè)稅金、銷(xiāo)售費用、管理費用增長(cháng)32%、28%、28%、25%，以此計算公司12年凈利潤增長(cháng)將達63%，Eps13.75左右，高增長(cháng)定調。

直營(yíng)店助力茅臺控價(jià)、放量、打假、增利：公司今年規劃成立31家直營(yíng)店，目前已有貴陽(yáng)、鄭州等10家店開(kāi)張，其余所有門(mén)店都在裝修籌備，計劃6月底前全部投入運營(yíng)。直營(yíng)店零售價(jià)1519元，市場(chǎng)接受度較好，公司對價(jià)格和市場(chǎng)的管控力大大增強。估算直營(yíng)店單店投放量至少30噸/年，更有可能將今年1800噸新增量全部投放直營(yíng)，未來(lái)伴隨新設門(mén)店、增加單店供給，茅臺噸酒價(jià)格持續提升值得期待。

中檔酒添新軍，提供增量貢獻：漢醬11年推出，實(shí)現銷(xiāo)售5億，今年計劃10億。仁酒已于5/24完成新品發(fā)布，定價(jià)599元，漢醬終端價(jià)則順勢從699元上調至799元，茅臺中檔酒如能突破則是錦上添花。估值向上修復值得期待：過(guò)去兩年終端價(jià)過(guò)快上漲部分透支了一些消費需求，年初以來(lái)高檔白酒終端動(dòng)銷(xiāo)淡于往年，加之三公消費輿論壓力影響，茅臺批零價(jià)從去年底1800-2200元回落至1300-1600元左右。但目前茅臺經(jīng)銷(xiāo)商整體預期穩定，下半年旺季批零價(jià)格繼續大幅上漲雖不現實(shí)但適度回暖仍有較大可能，目前低預期下建議戰略配置。

盈利預測與投資建議：貴州省對茅臺重視程度、支持力度前所未有，公司做大多放動(dòng)力充足。新建直營(yíng)、年底提價(jià)、政府支持等將支撐公司未來(lái)兩年超預期高增長(cháng)。集團十二五規劃和股份12年預算彰顯信心，維持12-13年Eps預測13.8、18.7元，目標價(jià)270元，建議增持。

富安娜（002327）：5月零售增速恢復 秋冬訂貨會(huì )增速好于同行

002327[富安娜] 紡織和服飾行業(yè)

研究機構：申銀萬(wàn)國證券 分析師： 王立平 撰寫(xiě)日期：2012年05月31日

由于公司直營(yíng)占比較高、經(jīng)營(yíng)穩健，在行業(yè)下行過(guò)程中其表現優(yōu)于同行。公司2012Q1收入和凈利潤同比增長(cháng)22%和30%，在家紡行業(yè)整體增速放緩的背景下表現明顯優(yōu)于同行。我們認為主要原因：

（1）公司直營(yíng)占比較高，2011年直營(yíng)收入占42%，零售終端的改善能很快體現在財務(wù)報表上；

（2）公司經(jīng)營(yíng)穩健，在行業(yè)高增長(cháng)時(shí)也沒(méi)有明顯向加盟商壓貨，渠道終端庫存壓力相對較小。

5月家紡行業(yè)的秋冬訂貨會(huì )正在進(jìn)行中，富安娜的訂貨額增速較高。從家紡行業(yè)3家上市公司的訂貨會(huì )情況來(lái)看，2012年家紡產(chǎn)品提價(jià)不明顯，基本靠量驅動(dòng)增長(cháng)，各公司將加大外延擴張力度推動(dòng)渠道銷(xiāo)量提升。預計富安娜訂貨額同比增長(cháng)30%左右，雖然低于去年開(kāi)的春夏訂貨會(huì )40%的增速，但在家紡行業(yè)中仍屬于表現較為出色；預計羅萊增速在20%-25%，夢(mèng)潔訂貨會(huì )仍在進(jìn)行中。

5月終端銷(xiāo)售情況好于前4個(gè)月，公司計劃全年收入增長(cháng)25%左右，預計下半年增速將明顯高于上半年。從我們調研的情況來(lái)看，由于零售終端在逐漸回暖，渠道庫存正在消化，預計5月公司收入增長(cháng)30%-40%，增速將明顯高于一季度。

考慮到2011上半年是行業(yè)高點(diǎn)，且每年二季度是全年銷(xiāo)售淡季，伴隨基數效應的逐步顯現，我們認為今年行業(yè)下半年增速將高于上半年。公司計劃全年收入增長(cháng)25%，預計外延擴張貢獻約15%-20%左右，內生平效也將有所提升。

計劃全年新開(kāi)門(mén)店 300-400家，注重空白區域布點(diǎn)和已有強勢區域加密。存貨較年初變化不大，與收入增長(cháng)步伐一致。2012年Q1公司已開(kāi)門(mén)店80多家，計劃全年新開(kāi)300-400家，門(mén)店增速以及直營(yíng)和加盟比例與往年趨同。公司2012Q1存貨余額為5.2億，較年初變化不大，公司以直營(yíng)模式為主，銷(xiāo)售周期相對較長(cháng)，目前存貨增速與收入增速基本匹配，反映整體庫存情況較為良性。

目前家紡行業(yè)由于渠道庫存壓力短期處于調整階段，但受益于消費升級家紡行業(yè)長(cháng)期發(fā)展空間仍很大。公司作為家紡龍頭企業(yè)之一，經(jīng)營(yíng)穩健、特點(diǎn)鮮明，維持盈利預測，維持買(mǎi)入。我們預計2012-2014年EPS 為1.75/2.23/2.79元，三年凈利潤復合增長(cháng)率29%，對應PE 為23.1/18.1/14.4倍，維持買(mǎi)入。

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